深耕環保行業研究十余年，郭鵬已成為二級市場的環保信息“流量中心”?？v使行業周期捉摸不定，但他堅信，只要做到專業，對自己有明確定位，且有創造價值的空間，就不懼行業遇冷。

在他看來，分析師最核心的工作，是通過研究，充分展示并引導市場關注企業的真實價值，進而在投資行為中予以反饋，并力所能及地助力企業通過融資、并購，實現持續發展。

來源：新財富（ID：newfortune）

作者：程靜

原標題：《廣發證券郭鵬：興趣、自驅力和平臺，一個白金分析師的底色》

在興趣驅動下，華中科技大學工科碩士郭鵬畢業后直奔金融行業，先后在基金和證券公司實習、工作，深耕環保行業研究至今已有十余年。

出差、路演、想問題，是他工作的常態。持續密切跟蹤行業變化，輸出前瞻觀點，摸索工作規律，憑借超強的自驅力和悟性，郭鵬獲得了迅速成長。2015年，入行僅4年的他，首次以首席分析師身份帶領團隊參加新財富最佳分析師評選，就獲得環保行業第一名。2020年，郭鵬獲得“新財富白金分析師”榮譽，至2021年，廣發環保團隊在其帶領下，已7度蟬聯第一名。

談到這些榮譽，他認為，廣發證券雄厚的平臺實力、榜樣的力量和自驅力是其團隊連續獲得好成績的關鍵。

01、興趣為師，工科轉金融，揣摩工作要訣

2011年，華中科技大學工科碩士畢業的郭鵬，加入校招求職大軍。當同學大都進入電力、能源等行業時，他則直奔金融行業。由于本科是經濟學，他在上學期間就接觸了股市，并對證券投資產生濃厚的興趣。

郭鵬曾在融通基金實習了3個月，從事買方研究工作，主要覆蓋環保領域。此后，他又來到華泰證券，從事賣方研究，繼續深耕電力、環保等行業。

2014年是郭鵬事業的轉折點。他在一家大型基金公司路演時，被人推薦到廣發證券研究所。當年，他所在的研究團隊拿到了新財富最佳分析師評選煤炭開采第一名。作為團隊成員，郭鵬謙虛地表示，自己只是有幸“冠名”。

2012年召開的十八大提出，以改善環境質量為目標，加強生態文明建設，環保體制機制迎來了改革力度最大的階段。中央巡視組、環保督察組的成立，則使地方黨委政府的責任進一步強化。

這一背景下，郭鵬加強了對環保行業的研究。2015年開始，他更扛起了廣發證券環保行業研究的大旗，深耕這一領域。

興趣是最強的動力，郭鵬因興趣入行，也因此具備極強的自驅力，支撐著他在工作強度巨大的分析師群體中脫穎而出。他說，如果沒有濃厚的興趣，難以堅持下來，特別是在自己并不明確能否成功的時候。

“證券研究并不是簡單的研究路演溝通，分析師不是完成工作量式的工作，常常有15-25人覆蓋同一個行業，團隊要得到更好的排名、靠前的分倉傭金派點、客戶更強的信任，需要不斷摸索?！?/p>

隨著經驗的積累，他總結出了證券研究的一些特點、規律和固定模式。比如，在研究方面，“公司研究更偏向商業研究，要有研究結論、給出建議而不是泛泛而談”。而在服務方面，他也迅速找到了要點。

在他看來，讓研究結果對買方產生實質性的幫助，是一個全面的過程?！笆紫?，賣方分析師的工作，對于買方而言是要有價值的；其次，賣方分析師的思路、研究觀點要能夠更好地支持和輔助買方的投研工作；最后，要以盡量清晰和準確的表達，在相對短暫的時間，讓對方理解并認同自己的觀點?！?/p>

同樣的研究內容，不同的賣方分析師來研究、路演，所呈現的效果可能差距巨大，郭鵬認為，這個過程中需要自我揣摩，思考如何盡量清晰準確地將信息傳遞給客戶。

“我也帶新人，有的表現比較突出，同樣的內容，和別的新人對比，他的講述更能讓客戶接受?！彼J為，造成差別的原因，可能體現在細節中，比如交談的氛圍或傳遞信息的方式?！坝袝r候與別人聊天，要盡快展示自己的觀點和核心結論，再展開細節和邏輯線索?！?/p>

02、搭乘政策東風，穩抓環保行業動向，

首次領隊參評告捷

環保此前屬于公共事業板塊的細分領域，板塊內上市公司主要包含兩種業務模式，第一是包含PPP模式在內的工程訂單承接；第二是服務類模式，如城市污水處理、垃圾回收等。

郭鵬進入廣發證券時，業內上市公司數量并不多，2014年底，僅有40家左右，其中只有8家市值過百億元，最高的碧水源市值為372.52億元。

2015年，PPP模式得到大力推廣，受益于PPP項目放量以及環保督察帶來的全國性需求增加，大量環保企業獲得政府采購訂單。代表企業碧水源、啟迪環境的營收分別增長50%、37.81%，一年時間，碧水源市值增加約260億元，偉明環保于當年5月上市，年底市值已達230億元。

2015年，郭鵬重點推薦環保行業的兩類投資機會，一是主題投資，二是成長股投資。

主題方面，他看好土壤修復、監測、PPP等領域。他認為，伴隨《土壤污染防治行動計劃》出臺，土壤修復的市場預期會重新提升。而監測領域則以“網格化監測”“智慧監測”等為導向，需求快速爆發，同時運維模式大規模推廣。PPP領域則隨著項目落地，訂單驅動的超速成長有望兌現，特別對于小市值公司而言，是超速成長的最佳機遇。

環保股成長范式可以歸納為“大訂單—再融資—更大訂單—再再融資”和“地方到區域，區域到全國”，他看好“從區域向全國擴張”以及“從地方走向區域”的兩類企業。

搭乘政策東風，外加對行業的專業研判，2015年，郭鵬首次以行業首席的身份，帶領團隊獲得新財富最佳分析師環保行業第一名?！氨容^意外，之前沒有獨立帶隊參評過，不知道會有怎樣的結果，也并沒有那么高的預期?！痹诠i看來，首戰告捷，與廣發證券平臺實力、研究所的風格和氛圍有很大關系。

從指數表現來看，2013-2018年的6年時間里，環保指數表現好于大盤，環保上市公司的營業收入年化增長率也超過20%。

深度專研環保行業多年，郭鵬始終在更新自己的研究體系。在他的研究框架里，企業的成長更被看重，包括如何從企業目前的狀態推演未來的發展，以及行業、公司和一些相關變量的發展趨勢。

在他看來，在不同的時間周期，相關因素的變化，會給企業成長和投資帶來比較大的差異?！?015年之前，政策變化對行業估值的影響比較大，投資收益主要來源于估值波動；2015-2017年，政府推動PPP項目，收益來自訂單增長帶來的業績預期，這個階段是殺估值的；2018-2020年后，由于PPP政策出現一些調整，很多環保上市公司出現了業績負增長，這時市場又開始重視現金流?！?/p>

因此，郭鵬認為，保持研究框架的迭代，是每個賣方分析師的常態?！氨M管不同行業都有各自的特點，但總體而言，研究方法是相通的，行業研究并不存在專業背景的壁壘，就如同大部分基金經理都是全行業投資的，并不會只投資一個行業?！睆臉I10余年，郭鵬見過各種背景出身的研究員、基金經理，他們來自工科、金融甚至還有醫學或者更專業的細分領域。

在新財富最佳分析師評選中，環保早已從公共事業行業中剝離而出，成為獨立的行業板塊。根據申萬行業分類，環保行業主要分為環境治理、環保設備兩個子行業，其中，環境治理則可再細分為大氣治理、水務及水治理、固廢治理以及綜合環境治理四個領域。

截至2022年8月5日，環保行業上市公司數量發展至125余家，市值過百億的增加至22家，但行業龍頭市值并不高，例如固廢治理領域的偉明環保、浙富控股，市值分別為497.25億元、241.64億元；水務及水治理領域的重慶水務、首創環保、碧水源，市值分別為254.4億元、208.47億元以及200.78億元；環保設備的景津裝備市值187.02億元。

03、成為環保信息“流量中心”：

平臺、榜樣的力量和自驅力

首戰告捷后，2015-2021年，郭鵬又帶領團隊連續7年獲得新財富最佳分析師環保行業第一名，而他本人也獲得了“新財富白金分析師”榮譽，他將成績歸于三點。

首先，身處一個相對優秀的集體，讓他把自己的定位和目標均放在較高的位置。2021年，新財富最佳分析師評選的30個研究領域中，廣發證券在21個研究領域都有團隊獲得名次，其中，獲得第一的團隊就有6個。郭鵬認為，身處這樣的環境，盡管他帶領的環保團隊連續7年拿第一，也不會覺得自己領先很多。

其次，是榜樣的力量?！皬V發有很多前輩和同事值得學習借鑒，這也是我初期快速成長非常重要的因素”。在他看來，賣方分析師的工作不能完全依靠公司培訓，更多是靠自己的主動努力，善于學習非常重要?！肮居谢ハ鄬W習借鑒的氛圍，在工作中會和一些前輩溝通交流與合作，觀察一些成熟研究員的工作習慣和方式?！?/p>

最后，對于個人而言，勤奮是基礎，前瞻性的觀點是核心，傳達效率是關鍵。郭鵬認為，想獲得更高的市場認可，就要相對長期地去跟蹤行業變化，并且在觀點上，或者是對所覆蓋公司的認知上，能夠持續領先，即具有前瞻的觀點和視角。

“這是一個資源反哺的過程，當你變得足夠領先的時候，不止買方，上市公司或者相關產業從業者也想去了解、借鑒你的觀點，慢慢就變成正向循環。在這個過程里，個人也會變得更加謙虛謹慎?！?/p>

如今的郭鵬，某種程度上已成為二級市場環保行業的“流量中心”之一?！白鲑u方分析師時間久了，有一定的知名度之后，會自然而然成為信息的聚集點，會被工作中認識的人推送，行業、市場一有變化，就會被第一時間問及?！?/p>

隨著業務量的提升，郭鵬帶領的研究團隊也在逐步壯大，目前正式的研究員已增加至8位。在他眼里，這一團隊優勢顯著，一方面，成員穩定，分工明確，研究風格穩健統一，出自同一體系的培養，降低溝通成本，提高效率；另一方面，研究氛圍較為開放，每個人都有成長空間，且可以較為自由地選擇研究方向。

在為團隊補充新鮮血液時，郭鵬傾向選擇有自驅力的新人，這也是廣發團隊的整體風格。此外，有明確的職業規劃也為他所看重?！盁o論是買方還是賣方人才，始終在流動中，因此，未來致力于成為首席分析師，或愿意長期做賣方工作的人，是我傾向于招進團隊的?！?/p>

如今，郭鵬已晉升至研究所管理層，對于角色轉變，他感謝廣發平臺的優良傳統，“一直以來，廣發研究所領導層著力打造和塑造了一個正循環的、充滿自驅力的工作氛圍，分析師們都自主完成工作任務，這減輕了不少內部管理的工作壓力”。

證券分析師工作強度大，已成為普遍認知，通常情況下，其工作和生活并不能太嚴格地區分開，郭鵬也是如此。面對較大的工作壓力，他有一套自己的解決方法。

他把工作壓力分為兩類，一類是來自于工作職責范圍內的考核壓力，比如傭金派點，這是貫穿日常工作全過程的?！爱斝袠I沒有投資機會的時候，傭金派點很難跑贏熱門行業。但是，這種工作壓力是比較好解決的，壓力轉化為動力就好?！?/p>

另一類則是來自于市場及客戶對自身研究能力的反饋?！百u方研究以商業研究為主，市場會對所有做過的判斷進行檢驗。每個人都有判斷正確和失誤的時候，如果客戶聽從了錯誤的投資建議，形成虧損，那么，壓力就會比較大，需要盡快總結經驗，并在出現問題的地方做出調整?！?/p>

在服務客戶的過程中，分析師時常要面對客戶的懷疑甚至否定，對此，郭鵬一般都會積極應對。

“客戶的需求往往是多元的、差異化、個性化的，有的可能更期待觀點輸出，有的更期待研究服務，例如數據支持和基礎調研，還有的可能更看重對行業的判斷，因此，團隊需要根據客戶的需求，做出有價值的貢獻，提供經得起時間與市場檢驗的前瞻性觀點?！?/p>

04、行業低谷，守得云開見月明

聰明、理性、沉穩，在郭鵬身上，有著明顯的理工男氣質。他話不多，語言表達精簡、邏輯思維強，似乎無論面對什么問題，都能找到應對方法。

應對市場周期的冷熱切換，是每一個賣方分析師都會面臨的考驗。行業偏冷時，市場對分析師研究內容的關注度會降低，分析師需要迅速調節心態。

“首先，經濟規律并不是一成不變的，分析師要有前瞻判斷能力，保證在行業有機會的時候能夠抓住，并給出反饋。其次，中國經濟體量巨大，覆蓋任何一個領域或行業，只要有足夠的深度和品牌度，也會有生存空間。最后，當前證券分析師可以從多方面創造價值，推薦股票、寫研報之外，還可以支持公司內部其他業務部門，例如投行或相關業務的推薦和促成?！?/p>

郭鵬2011年入行時，正是煤炭、有色等板塊的熱潮周期?！爱敃r最火的行業是煤炭和有色金屬，基金爭相配置，很難想象2021-2022年又迎來一輪煤炭的大周期，因此，要自己有明確定位?！惫i稱，市場周期是捉摸不透的，對于立志于長期做分析師的人來說，只要有專業度、有持續創造價值的能力，就不用擔心周期預冷。

近年來，環保行業也正處于低潮期，從基金持倉來看，截至2021年底，公募基金對環保板塊的持股市值占基金股票投資市值的比例僅為0.36%，同比增加0.14%，處于較低水平。截至2022年8月5日，環保上市公司股價年內平均下跌14.47%。

“當前是關注點很低的時刻，大家的質疑多過關注?！北M管如此，郭鵬對于行業前景仍持肯定的態度。在環保行業熱度最高的2015-2017年，機構對相關公司配置比例較高，而2018年PPP政策的調整，“類似地產被抽信用”，令行業遭遇寒流。

“但近兩年調整之后，部分細分領域企業逐漸恢復，例如固廢處理，有的公司2018年以來營收年復合增長超過30%?！?/p>

因此，在郭鵬看來，這一行業處于復蘇過程中，當前10-15倍的PE是一個相對低估值的區間。首先，經過近幾年的調整，上市公司運營資產利潤逐漸釋放，行業總體估值會逐漸開始往上走。其次，行業基本面較過去幾年更為強勁，例如，國家政策層面，碳達峰、碳中和對行業發展帶來利好。因此，伴隨經營現金流的釋放和“雙碳”政策、環?？己艘蟮倪M一步落地，環保企業能夠迎來較好的成長前景。

“資本市場對產業發展是有顯著作用的，科創板、專精特新也把環保列入重點支持的行業之一，我們相信，資本市場也能夠持續關注到行業的變化，最后實現公司價值的挖掘?！?/p>

目前，國內ESG投資正嶄露頭角，郭鵬認為，長期來看，符合ESG標準的企業，長期成長性更優。雖然A股對上市公司的ESG表現并沒有全面和完善的考評機制，但他相信，隨著國內對ESG投資的重視程度提升，監管要求會進一步明確。

研究環保行業十余年，郭鵬感觸頗多：“我陪伴很多優秀的企業成長，也陪伴了一些從十幾億擴張到幾百億又回到100億市值規模的企業走完全程，這其中的跌宕起伏都是非常讓人感慨的?！睂τ谀壳疤幱诘凸鹊沫h保行業，他也將繼續堅守，通過自己的研究發聲，進而推動產業持續進步。

在他看來，分析師最核心的價值，是通過研究，充分展示并引導市場關注企業的真實價值，進而在投資行為中予以反饋。因此，分析師應該努力發出自己的聲音，并力所能及地幫助企業借力資本市場融資、并購，實現可持續發展。

對話郭鵬：從治污到“雙碳”，環保將迎新一輪估值中樞的抬升

01、從治理到減排，環保行業在起變化

新財富：每年的政府工作報告對環保都有專門的表述，2022年的內容和2021年比有哪些變化，這些變化反映了什么？

郭鵬：2022年政府工作報告提到很多有關環保行業的內容，其中特別強調了“雙碳”、減排相關的。我們也看到，前期工作的重點是30/60“雙碳”目標，2022年的報告強調了環保治理與“雙碳”結合的政策內容，例如大氣污染、污水固廢等，特別是固廢相關內容，從環保發電再到相關的生物質發電，再到后期包括一些再生材料的使用，我們認為都是亮點，后續會給環保行業帶來一些相應的投資機會。

相比2021年，2022年更注重于效果及后端。市場普遍的印象中，環保偏向于投資和基礎建設，我們則認為，后期會更注重環境效果，以及治理效果對于減碳的作用。舉個例子，以前，對于城市的固廢，政府強調的重點主要是垃圾焚燒如何解決污染治理，但是現階段的政策中，除了常規的生活垃圾焚燒解決污染之外，還會去推動垃圾焚燒過程中的“雙碳”減排。一噸生活垃圾處置，大概能減排0.4-0.5噸二氧化碳。那么，后期通過國家核證自愿減排量（CCER）或者碳減排屬性的一些認證，依然會給環保企業帶來更高的減碳收益，同時還可以推動存量項目收益回報率的提升，這對投資者來說也是一個非常值得關注的視角。

出現這一變化的原因是，全球，尤其是我們國家，對于“雙碳”以及環保領域政策的落地提出了更高的要求。我們認為，環保行業的主要特點就是政策周期性相對較強，不同的時間節點，對應的政策重點非常不一樣。

02、“雙碳”驅動環保行業業績增長及估值提升

新財富：政策支持下，環保行業的需求在擴張，但是，環保板塊無論估值還是基金持倉占比都處在較低的水平，原因是什么？

郭鵬：我從事環保行業研究大概10年左右的時間，前期資本市場更關注的是利潤的增長，2018年的重點是去杠桿，比如一些融資的整頓、基建項目的重新梳理等，這給環保行業帶來最大的影響是，企業不再依賴高杠桿的工程業務驅動，而改成以運營為主的資產的持續迭代。從那時到現在，環保板塊整體收入、利潤增速依然能夠維持10%-15%以上。

但是與此同時，環保板塊整體估值水平有一個相對大幅度的下挫，是因為投資者對存量業務的不信任，或者說一定程度的擔憂，他們擔憂回款、應收賬款、后續運營期的利潤。但同時我們也觀察到，以運營業務為主的頭部公司，在近3年取得不錯的收入及利潤增長的同時，經營性現金流等方面也得到了非常大的改進。

所以我們也相信，2022年“雙碳”的新周期下，環保板塊會迎來新一輪的業績成長期，這也能為板塊的估值水平帶來一定程度的提升，特別是近一段時間，我們看到環保板塊也會發生一些積極的變化。在原有環保業務持續推進的同時，企業的第二主業也推動了市場估值的重塑，或者說估值中樞逐漸抬升。

新財富：目前環保企業融資的力度如何，政策端還有沒有支持的空間？

郭鵬：融資對于環保行業發展的作用非常大，特別是高速成長的部分公司，直接影響其后續的成長。目前從中央到地方，對綠色融資、低碳融資以及以環?；蛘咧挝蹫閷虻娜谫Y，支持的力度在加大，特別是近期資本市場關注的重點——公募RETIs，也納入了垃圾焚燒、污水處理，有效解決了環保公司新增項目的投融資和存量項目的退出問題，這對行業的持續放大再生產，是一個非常好的政策加速器。

03、環保領域投資主線：固廢+再生資源

新財富：如何概括環保板塊的投資主線和邏輯？

郭鵬：政策的重點從污染治理轉向“雙碳”，市場關注的重點會從簡單的重復再生產擴大規模，轉為更多地關注現金流以及碳減排的效果。

因此，我們建議投資者重點關注這幾個領域。

第一，固廢領域。剛才我們用垃圾焚燒舉例，從簡單的去除生活垃圾的排放，變成“雙碳”減排效應的索取。

第二，再生材料。過去使用鐵礦石煉制鋼鐵，如今可以用廢鋼來煉制，實現生產流程上碳排放的降低。雖然這屬于基建活動，但是，拉動上市公司業績增長主要是依賴自身的投融資，即通過建立固定資產去實現。比如，一個垃圾焚燒項目往往要通過20到30年的久期逐漸回收投資額，資本方可能會認為這是重資產的企業，并且回報可能偏低，但是，再生資源幾乎都是輕資產模式的，對于一個城市，包括大類廢鋼、廢紙、廢塑料、報廢汽車、動力電池、家電等品類的周轉速度非?？?，同時，它更依賴于人力、城市的物流或者說周轉體系，而不依賴于過重的固定資產。

再生資源的市場空間高達5萬億元，各個細分領域又具備一定的聚集性，比如城市中，通常再生資源的收集和拆解都是有副品類的，某一單一品類的邊際成本雖然可能會很高，但是把所有的大宗廢品聚集在一起來看，經營效率就會非常高，特別是國家要推動垃圾分類，推動整個無廢城市的建設，就非常好地契合了環保治理加上再生資源的政策方向。

垃圾焚燒疊加環衛的固定資產投資，再啟動再生資源，企業就可以具備輕資產的特點，整個ROE水平又很高，這也是我們非?？春梦磥韼啄戥h保的估值中樞向上提升的一個原因。

新財富：中長期角度來看，您認為投資機會在哪里？

郭鵬：中長期來看的話，投資機會可能在一個目前市場不太關注的點，但長線資金越來越關注的方向其實是公用事業屬性。

過去，市場反復追逐的是利潤的高成長，但是這一過程里會遇到幾個問題，首先是融資，其次，資本市場對于有利潤但沒有現金流的公司，也不會給予太好的估值。那么，我們所講的公用事業化是指，伴隨著企業運營體量逐漸膨脹，利潤占比主要來自于運營活動，而且，運營產生的經營現金流相比利潤而言可以達到1.5-2倍的價值。所以，在這個過程中，更多的公司經營會越來越穩健，現金流也越來越持續。這樣一來，一些頭部的公司就可以騰出手腳去發展第二主業，在原有偏公用事業的環保運營資產的支持下，第二主業的探索會變得更加輕資產化、有突破性。

因此，我們認為，未來3-5年甚至更長時間，業績具有持續成長性，并且伴隨利潤成長、經營性現金流狀態變得更好的公司，估值中樞也會逐漸有一定的抬升。

04、雙碳仍是最大的政策方向

新財富：在穩增長和低碳的經濟發展目標中，環保行業扮演著怎樣的角色？

郭鵬：穩增長、“雙碳”以及與環保結合的新基建，都是各個地政府要推出的重點內容。目前，市場談及穩增長，通常對基建持有質疑態度，擔心會過剩，或者沒有投資效益。但是，中國目前的環保投資基本上不存在超前消費或者過度投資的狀態。另外，運營資產具備充分的公益性，使得居民、工業、商業為此付費具有強責任性。

目前，污水處理、垃圾焚燒的費用基本都是來自地方政府預算，未來，工商業和居民用戶也會承擔付費的角色，甚至公用事業屬性的環保運營公司還會逐漸從企業端和居民端獲得費用，即從To G付費到To C、To B付費的過程。

新財富：當前一些地方財政壓力加大，節能支出收縮，這會對環保行業帶來負面影響嗎？

郭鵬：從短期來看確實會，因為近兩年疫情反復，節能環保投資有一定程度的影響，但其實按照經濟體評價來算，環保投資應上升至GDP的2%-4%，特別是人口相對密集的主要城市，環保投資占比應上升到4%-6%?；谶@一數據，3-5年內，環保投資是欠缺的。

市場目前對于環保公司的估值，僅為歷史同期10%的分位，是比較低的水平。環保企業經歷了2018年以來的PPP整頓和再融資政策的壓制，又經歷了2020-2022年防疫時代，通過自身努力去擴大再生產的過程。未來，我們傾向于認為，企業的生存能力在逐漸提升，因為過去經歷了比較長期的經濟發展，老百姓和城市的環保投資需求是逐漸加大的，后期的需求釋放的動力會更強。

05、他山之石，歐盟碳稅交易及碳周期梳理值得借鑒

新財富：歐盟的節能減排有何經驗借鑒？

郭鵬：首先，是其長久以來的碳稅以及相關的交易制度。從2021年開始，中國的電力行業逐漸開始了碳配額交易。我們相信，2022年更多的工業領域會逐漸納入碳配額以及碳配額交易的附屬市場。

其次，是歐盟全生命周期碳梳理的制度以及相關的算法上，能給我們的全工業體系帶來一定的參考或者借鑒。國內最早的清潔發展機制（CDM機制）、碳減排機制，是歐盟投射到中國的部分碳減排量進行購買或者交易的一個制度。相信我們也會逐漸探索指定出CCER綠證、綠色電力等的減排制度。

最后，類似2021年推出的電力行業減排體系，鋼鐵、水泥、建材、化工等行業都是國民經濟中相對單一細分的領域，減排量較大，同時還具備較突出減排效應。我們認為，參考與借鑒歐盟之后，各個工業體系也會逐漸梳理出屬于中國的標準和減排體系。

新財富：我國工業企業的減碳方式主要有哪些？

郭鵬：我們認為，我國的工業體系會參考歐盟劃分三個大的品類的減排方式。

首先，是購買碳積分，例如工業體系做得很先進的企業，或者基于現有的成本進行減排比較困難的企業，可以通過購買其他行業的減排指標，去實現自身所在行業的碳排放總量的下降，這也是歐洲持續多年的一個交易參考經驗。

第二，可以通過工業節能增效，提高生產工藝、生產流程里面的能效指標，降低單位產品的碳排放。

第三，能源側，原材料的再生化，即使用再生能源、再生材料，比如用風電、光伏等可再生能源替代火電、燃煤等傳統能源，再比如使用廢鋼以減少鐵礦石的開采，這樣可以實現生產流程碳排放的降低。我們認為，這是中國工業體系能夠實現大幅節能降碳的三個主要方式。

06、環保企業布局循環產業上下游，開啟第二成長曲線

新財富：隨著“焚燒+”的概念不斷擴張外延，固廢企業紛紛向新能源再生領域投資或加強布局，您認為什么樣的企業能夠脫穎而出？

郭鵬：環保行業經歷了基建投資的階段，必然會帶來經營規模的持續擴大。同時，運營資產持續提升之后，企業每年能夠產生很高的經營現金流，此時，“焚燒+”成為了這些公司共同的選擇。

原本只做垃圾焚燒的企業，擁有充足的經營現金流后，可以依據主業去拓展，例如簡單地處理生活垃圾之后，還可以做餐儲、環衛、非金屬，更精細化的還可以做電視機、洗衣機、空調、電冰箱、電腦等家電的報廢，甚至汽車以及資本市場比較關注的動力鋰電池的回收報廢。

這樣一來，基于現有的城市固廢循環體系，企業可以把簡單的固廢處置里的生活垃圾，擴充到多個細分領域的整體收集，甚至是再生資源，因此，在城市中可以演繹出的工作內容會非常多。擁有更多城市，特別是沿海城市、發達城市的垃圾焚燒經營權的公司，在這一輪的“焚燒+”里，就會占據非常高的優勢。

新財富：未來，固廢企業的估值以及盈利表現會有怎樣趨勢？

郭鵬：固廢板塊整體過去幾年成長增速在30%以上。再看近10年內，中國的垃圾焚燒處置率從13%提升到了54%，提升了3-4倍，也是因為市場給了相對比較高的估值。

而如今，大家發現，十四五、十五五期間，垃圾焚燒的處置率可能只能增長10%，于是，市場就對估值產生了質疑。但是我們可以看到，這些民營焚燒公司和部分地方國企，開始通過積極的外延并購，增加自己的地盤及項目處置數，實現橫向的擴張。

同時，這些企業通過產業鏈縱向一體化，提升了經營范圍。如此一來，企業經營內容從焚燒，到餐廚到環衛再到再生資源，對利潤起到擴張作用。盡管行業增速可能只有10%，企業利潤依然能夠達到20%-30%的復合增長。另一方面，伴隨著運營資產的提升和再生資源業務的拓展，ROE還能提升，因此我們認為，估值中樞隨著后續自由現金流創造的提升逐步上行。

07、中國固廢企業成長空間大，資本關注度高

新財富：近年來，跨行業資本在頻繁增持、回購環保公司，試圖布局一些新興的賽道，您認為，什么樣的新細分領域以及什么特點的公司能夠引起資本的青睞？

郭鵬：我們統計發現，固廢污水及部分大氣處理的公司獲得了非常多的地方國企及產業資本的援助，實現了產業擴張。環保領域吸引產業資本重點投資的屬性主要為以下幾個方面。

首先，是其擁有的特許經營權，比如擁有某個城市的固廢處置權，就能夠在未來20-30年長久地在這一城市從事固廢處置以及相應的業務延伸。

其次，伴隨著經濟水平，或者居民的消費水平達到一定程度，所有的經濟體對環境質量以及生活質量的要求提升，都會推動環保投資的擴大。

最后，環保投資較強的類公用事業屬性，是吸引長期產業資本的重要原因。它類似供水、天然氣的供應，具有穩健的收入以及居民的付費保障，也是吸引長期投資者的核心原因。雖然目前二級市場短期內對環保的估值偏低，但是近1-2年，環保公司控股權的收購情況，以及一級市場成交的一些環保公司的股權價值，是遠遠高于二級市場目前的估值水平的。

從美國固廢市場發展情況來看，美國人口、回收總量約為中國的1/3，美國一家固廢上市公司已經達到約3000億元的體量，占到1/3的市場份額。對應到A股，我們相信再生資源行業市值至少有萬億元的規模，但是，目前國內整個固廢產業也才不到2000億元的體量。如果10年內環保上市公司的市值總量能夠膨脹10倍甚至15倍，自然而然會成為愿意進行長期投資并且布局的一些產業資本集中發力的重點方向。

目前市場認為，鋰比較稀缺，新能源材料上游應該是一個長期緊張的環境。但是，如果全社會通過再生資源渠道的建設，使流程規范化、標準化，那么，社會存量的再生資源會為原礦、鋰礦的供應提供非常大的比例支撐。我們預測2030-2035年，鋰的供應有相當比例會來自于3C電子產品和新能源汽車等的廢棄回收，再生鋰鈷鎳等將有效保障電池等環節的金屬供應、構建產業閉環。

再生料的使用是大勢所趨，我國的再生資源體系的渠道和流程都將不斷規范，從“前端回收驅動”模式向“后端需求驅動”演變，廢料回收體系效率提升。產業資本現在布局再生資源，就是一個非常好的時間檔口，同時也是一個非常有行業前景的細分領域。

新財富：您認為碳中和ETF的加速發行會有哪些影響和意義？

郭鵬：2030碳中和、2060碳達峰會成為我國的基礎國策。前期發行的碳中和ETF聚焦的投資方向中，環保居首位，其次還有節能、風電、光伏以及相應一些讓工業節能增效的方向。

整體而言，碳中和ETF的發行，能夠提升以上幾個細分領域的關注度，這些領域都是“雙碳”投資覆蓋的主流行業，相信未來會成為一個回報不錯的指數。

08、水治理：從基建投資階段到提標改造

新財富：在您看來，水處理的需求空間未來會多大的提升？

郭鵬：經過這幾年的投資，我們認為，第一輪的基建已經過了高峰期，目前水治理主要為提標改造以及相應的再生水等，上海、廈門、深圳等城市已經推出了區域直飲水，未來更多的高品質用水需求會成為水處理領域新增的需求。

不同于居民，工業領域越來越多的要求是用再生水。未來，工業體系能從自然界或者從社會獲得的原水資源可能是不斷被約束的，并且以居民生活之后的再生水為主，這樣可以提高水資源的整體循環利用率，從而降低對自然界水的侵占。另外，水運營商的并購整合也是一個比較大的投資機會。

新財富：您如何看待水處理節能降碳的潛力呢？

郭鵬：污水處理行業雖然技術水平比較成熟，但是我們觀察到，其在新能源的推動下出現了一些降本增效措施，此外，膜處理、MBR膜等其他膜手段的使用，提升了出水水質，帶來了更好的回水效果，所以我們認為，衍生的技術升級以及技術迭代，能夠推動整個行業更好更快地發展。